Электроэнергетика · MOEX: MSNG

Бизнес-модель: Мосэнерго (MSNG)

Суть бизнеса

Мосэнерго — крупнейшая в России территориальная генерирующая компания (ТГК) и основной производитель тепла для Москвы и Московской области. Это теплоэлектростанции (ТЭЦ), которые в едином цикле производят сразу два продукта: электроэнергию (продаётся на оптовом рынке) и тепло (отопление и горячая вода для города). Контролируется государством через «Газпром энергохолдинг» (входит в группу «Газпром»). В составе — 15 электростанций суммарной электрической мощностью около 12,3 ГВт и тепловой мощностью около 43,8 тыс. Гкал/ч (по данным компании за 2024 год).

Мини-P&L (МСФО, млрд ₽)

Показатели приведены по консолидированной МСФО из первичных PDF mosenergo.ru (сведены в financials.json — единый источник чисел карточки). Прежняя версия таблицы велась по РСБУ (ЧП 2024 ~10,9, 2023 ~19,3 млрд ₽) — расхождение стандартов у Мосэнерго оказалось существенным (МСФО-прибыль заметно ниже РСБУ), поэтому «близость МСФО к РСБУ» из старой версии не подтвердилась.

Показатель	2025	2024	Δ г/г
Выручка	290,7	263,0	+10,5%
EBITDA	24,9	27,5	−9,5%
Маржа EBITDA	8,6%	10,4%	−1,9 п.п.
Чистая прибыль	6,30	8,45	−25,5%
Чистая маржа	2,2%	3,2%	−1,0 п.п.
CapEx	23,7	25,8	−8,0%
Свободный денежный поток	−6,4	−7,7	отток сократился
Чистый долг / EBITDA	отрицательный (чистая денежная позиция)	отрицательный	—

Вывод из таблицы: выручка растёт двузначно, а EBITDA и прибыль снижаются — проблема не в продажах, а в затратах: топливо и ремонты дорожают быстрее индексации тарифов, и маржа сжимается второй год подряд. Свободный денежный поток отрицательный — инвестпрограмма (~24–26 млрд ₽ в год) съедает весь операционный поток. При этом компания сохраняет чистую денежную позицию (денег больше, чем долга), поэтому показатель чистый долг/EBITDA отрицательный.

Ключевые факторы и риски

1. Тариф на тепло (регулируемый). Цену на тепло устанавливает государство (региональный тариф), а не рынок. Это главный источник выручки от теплового сегмента. Риск: индексация тарифа отстаёт от роста цен на газ и ремонты, и тепловой бизнес теряет рентабельность. 2. Цена на электроэнергию и мощность (рыночная + регулируемая). Электроэнергия продаётся на оптовом рынке (РСВ — рынок на сутки вперёд), мощность — отдельно, в том числе по договорам ДПМ с гарантированной доходностью. Риск: завершение платежей по старым ДПМ снижает гарантированную выручку за мощность. 3. Цена на газ (главное сырьё). ТЭЦ работают преимущественно на природном газе, поэтому цена газа — крупнейшая статья себестоимости. Риск: рост регулируемой цены на газ напрямую сжимает маржу, если тариф на тепло не успевает за ним. 4. Погода и отопительный сезон. Спрос на тепло и часть спроса на электроэнергию зависят от температуры. Тёплая зима снижает отпуск тепла. Риск: в первом полугодии 2025 года отпуск тепла упал на 10,8% г/г из-за более тёплой погоды (по данным компании), что бьёт по выручке. 5. Инвестпрограмма и CapEx. Модернизация старых ТЭЦ (в том числе по программе КОММод) требует капитальных вложений; CapEx держится на уровне ~24–26 млрд ₽ в год (2024: 25,8; 2025: 23,7 по МСФО). Риск: рост инвестиций давит на свободный денежный поток и потенциальные дивиденды. 6. Ключевая ставка и финансовые доходы. У компании чистая денежная позиция, поэтому высокая ставка скорее помогает (процентные доходы по депозитам). На конец мая 2026 года ключевая ставка ЦБ РФ составляет 14,5%. Риск: при снижении ставки процентные доходы от размещённой ликвидности сокращаются. 7. Налог на прибыль. Ставка налога на прибыль повышена с 20% до 25% с 2025 года, плюс разовый эффект отложенного налога давил на прибыль 2024 года. Риск: повышенная ставка снижает чистую прибыль при прочих равных.

---

Экономика и детали

Доли ниже — ориентир на 2024 год. Точные якоря (выручка, себестоимость, прибыль, EBITDA) — из раскрытия по РСБУ. Внутренняя разбивка себестоимости и выручки по сегментам в открытых источниках детально не публикуется и реконструирована по структуре отрасли (оценка); компания раскрывает себестоимость с разбивкой на электроэнергию/мощность и теплоэнергию.

Как формируется выручка

Выручка 2024 года — 261,96 млрд ₽. Структуру выручки строго по продуктам компания в открытом доступе постатейно не раскрывает; ниже — ориентир по соотношению себестоимости и отраслевой структуре (оценка):

• ~55–57% — электроэнергия и мощность. Электроэнергия продаётся на оптовом рынке (рынок на сутки вперёд, РСВ), мощность — отдельным потоком, включая платежи по договорам о предоставлении мощности (ДПМ/КОММод) с регулируемой доходностью. (Оценка по структуре себестоимости: на электроэнергию и мощность приходится ~139,6 млрд ₽ затрат — около 57% себестоимости.)
• ~42–43% — теплоэнергия. Отпуск тепла потребителям Москвы и области по регулируемому тарифу. (Оценка: затраты на тепло ~103,7 млрд ₽ — около 42% себестоимости.)
• ~1% — прочее (сопутствующие услуги, мощность сторонним потребителям и т.п.).
• Операционные показатели 2024: выработка электроэнергии 66,1 млрд кВт·ч (+4,9% г/г), отпуск тепла 83,43 млн Гкал (+2,4% г/г) — по данным компании.

Расходы до EBITDA (формируют рентабельность по EBITDA ~13%)

Себестоимость продаж 2024 года — 246,02 млрд ₽ (+10,2% г/г), это ~94% выручки. Внутри неё крупнейшие статьи (оценка по структуре отрасли; компания постатейно топливо отдельной строкой в открытом доступе не раскрывает):

• ~45–55% выручки — топливо (природный газ) (переменная). Главная статья затрат ТЭЦ; объём сжигаемого газа растёт вместе с выработкой, а цена газа регулируется государством и индексируется. (Оценка.)
• *~15–20% выручки — покупная энергия и мощность, услуги сетей и инфраструктуры рынка (переменная/смешанная). (Оценка.)
• ~10–15% выручки — ремонт, материалы и услуги (условно-постоянная). Старый парк оборудования требует регулярных ремонтов; в 2024 году эта группа затрат росла. (Оценка.)
• ~8–10% выручки — оплата труда и отчисления (условно-постоянная). (Оценка.)

Итог: себестоимость съедает ~94% выручки, поэтому даже небольшое опережение роста затрат над тарифами резко сжимает маржу. Прибыль от продаж 2024 года — 13,72 млрд ₽ (−36,5% г/г).

Расходы после EBITDA (из ~13% маржи EBITDA остаётся ~4% чистой)

• Амортизация ~9% выручки (~65% EBITDA), постоянная. Крупная статья из-за капиталоёмких генерирующих активов; неденежная, от выручки не зависит. (Оценка порядка величины: годовая амортизация исторически около 24 млрд ₽.)
• Чистые процентные потоки — близки к нулю или положительные, переменная. У компании чистая денежная позиция, поэтому процентные доходы по размещённым средствам сопоставимы с расходами; чистый долг отрицательный. (По данным агрегаторов.)
• Отложенный налог на прибыль, разовая/смешанная. В 2024 году пересчёт отложенного налога под новую ставку (25% с 2025 года) стал одной из причин давления на чистую прибыль по РСБУ (~6,2 млрд ₽ по данным деловых СМИ); в МСФО-ряде карточки эффект распределён иначе.

Главный вывод по экономике. Мосэнерго — низкомаржинальный регулируемый бизнес: ~94% выручки уходит в себестоимость, и прибыль формируется на узкой полоске сверху. Поэтому решающее значение имеет соотношение «тариф/цена газа»: когда затраты (газ, ремонты) растут быстрее тарифов и рыночных цен, прибыль падает кратно сильнее выручки — что и произошло в 2024 году (выручка +6%, чистая прибыль −44%). Финансовая устойчивость при этом высокая: чистая денежная позиция и отрицательный чистый долг/EBITDA.

Сегменты (бизнес-юниты)

• Электроэнергия и мощность. Производство и продажа электроэнергии на оптовом рынке + продажа мощности (включая ДПМ/КОММод). Выработка 66,1 млрд кВт·ч за 2024 год. Крупнейший игрок в энергосистеме Москвы; конкурирует на едином оптовом рынке с другими генкомпаниями (ОГК/ТГК Газпром энергохолдинга, Интер РАО, Юнипро, Т Плюс и др.). (Доля выручки сегмента ~55–57% — оценка.)
• Теплоэнергия. Отпуск тепла потребителям Москвы и Подмосковья по регулируемому тарифу; отпуск 83,43 млн Гкал за 2024 год. Фактически естественная монополия в зоне теплоснабжения (тепло не транспортируется на большие расстояния), но цена жёстко регулируется. (Доля выручки сегмента ~42–43% — оценка.)

Цепочка создания стоимости

Закупка природного газа → сжигание на ТЭЦ в комбинированном цикле → одновременное производство электроэнергии и тепла → электроэнергия и мощность продаются на оптовом рынке (РСВ + рынок мощности), тепло отпускается в городскую систему теплоснабжения по регулируемому тарифу → деньги от рынка (электроэнергия) и от теплоснабжающих/сбытовых организаций и потребителей (тепло). Ключевое преимущество ТЭЦ — когенерация: из одного объёма газа извлекаются два продукта, что повышает топливную эффективность по сравнению с раздельной выработкой. (Разбивку выручки по этапам компания не публикует.)

География

Бизнес сконцентрирован в одном регионе: Москва и Московская область. Экспорта нет — это локальная инфраструктурная компания. Электроэнергия реализуется в рамках единой ценовой зоны оптового рынка (Европейская часть РФ и Урал), тепло — строго в зоне расположения станций. Доля экспорта в выручке — неприменимо (0%).

Клиенты

• Электроэнергия и мощность (B2B/рынок). Покупатели — энергосбытовые компании и крупные потребители через оптовый рынок; цена определяется рынком (РСВ) и регулируемыми механизмами (мощность, ДПМ). Рыночную силу определяют правила оптового рынка и регулятор (Совет рынка, ФАС).
• Теплоэнергия (B2B/B2G/B2C через посредников). Тепло отпускается в основном теплоснабжающим организациям (в Москве — единая теплосеть) и далее доходит до населения и предприятий; цена — регулируемый тариф, устанавливаемый властями региона. Рыночная сила у регулятора, а не у компании.
• Ключевые стороны, влияющие на экономику: государство (тарифы на тепло и регулируемая цена газа), оптовый рынок (цены на электроэнергию и мощность), материнская группа «Газпром энергохолдинг» (поставки газа и стратегия).

Продолжить в приложении: бизнес-модель Мосэнерго →

Другие разделы разбора

Данные на 30 августа 2026 года. Страница пересобирается автоматически при обновлении данных.

Basis — аналитический слой, не брокер и не даёт сигналов «купить/продать». Числа на этой странице — из годовой отчётности на дату последнего обновления разбора; живые показатели (цена, мультипликаторы, апсайд к справедливой цене) считаются в приложении. Материал не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.