Финансы · MOEX: GAZT
GAZT — не бизнес, а юридическая оболочка на один актив: ~97% её ценности — пакет ~11,1% Газпромбанка, который под полным OFAC SDN с 21.11.2024 (кейс K18) плюс ЕС/UK/Канада. Сама оболочка не под санкциями, без экспорта, чисто рублёвая — её собственная гео-экспозиция близка к нулю. Поэтому весь геориск — look-through на Газпромбанк, и это надо проговаривать: я скорю не банк, а производную от банка, ещё и завёрнутую в неликвид. Топ-3 компонента профиля — E1=3.5 (санкция на единственный актив, но косвенная), E15=4.0 (непрозрачность — единственный по-настоящему собственный гео-неустранимый фактор оболочки), E14=2.5 (асимметрия есть, но нереализуема). Все числа — инструмент сравнимости, не «справедливая цена»: при закрытой отчётности и замороженной котировке это оценки с низким confidence, а не факты.
На уровне внутренней стоимости (NAV) бумага умеренно выпукла к миру: в S1 санкционный дисконт к NAV сужается (~40%→~30%, интрин. +15-20%), в S4 расширяется (~55-60%, −15-25%). Но трансмиссия в цену сломана нулевым free-float и котировкой, замороженной с 30.11.2023. Миноритарий, скорее всего, не реализует апсайд мира через рынок. Хуже — есть сигнал (форум smart-lab, требует проверки на e-disclosure), что владелец тихо скупает бумаги, чтобы удешевить будущую оферту: тогда позитивный гео-сценарий может обернуться упреждающим низкоценовым выкупом ДО переоценки. Вывод: доминирующий двусторонний swing — не гео-сценарий, а идиосинкратическая консолидация/сквиз-аут (аналоги K31 ЮГК, СМЗ), которая перекрывает знак войны/мира в любую сторону. Пис-бета этой бумаги — иллюзия для внешнего инвестора.
Падение результата 2024→2025 (ЧП 2 230→1 760 млн, −21%; дивиденд-доход −22%) разложено по протоколу C08 с K1-тестом. Тест К1: идентичный НЕ-российский банк-холдинг в 2025 не увидел бы −32% прибыли банка — значит, падение специфично для РФ, но не глобальный цикл (~5%). Доминирует К2 — ставочно-кредитный цикл ГПБ (~40%): стоимость риска на латентном банковском стрессе; это макро, уже в безрисковой ставке, в гео-дисконт не входит (урок K27/М.Видео). Прямой гео-вклад (К5, санкции) ≈ 15% — санкции гейтируют уровень и хвост, а не маргинальное движение последнего года (они в базе с ноября-2024, новых пакетов по ГПБ в 2025 не было). Плюс честный необъяснённый остаток ~15% — нераскрытая переоценка портфеля (называю остатком, не приписываю гео). Событийного анализа по цене нет — котировка заморожена.
Обычного расхождения «моя оценка vs рыночная цена» здесь нет: котировка 1739 ₽ (P/NAV 16,6x) — артефакт нулевого float, не рыночная цена, из неё нельзя извлечь имплайд-веса сценариев. Реальное расхождение — структурное, с institutions.json: INST зашил санкционную (мою) компоненту в свои опубликованные числа — WACC-премию 6,0 п.п. держит на полу, компенсируя ниже-среднего экспроприацию санкционным риском ГПБ, а FCF-haircut 5% явно относит к тому, что «дивиденды ГПБ волатильны под санкциями». По правилу владельца (A02 §1: санкции — зона ГЕО) это нарушение границы. По инструкции я не сглаживаю и не компенсирую занижением своих каналов: посчитал канал A (~+0,5 п.п. company-delta, иллюстративно — P/NAV не идёт через WACC) и канал B (~5-10% санкционный haircut) независимо, а конфликт вынес структурно в disagreements с пометкой «требуется перегенерация institutions.json без санкционного компонента». Governance/illiquidity/captivity-дисконт (~50%, канал C) — легитимная зона ИНСТ, импортирую, не переприбавляю; навес нерезидентов (моя зона) для GAZT несуществен (нет DR, нет «С»-массы, нерезидентов ≈ 0).
Найтова неопределённость по трём осям, где я легко ошибусь: (1) непрозрачность — стоимость пакета ГПБ и дивидендная политика не раскрыты, любой мой NAV-коридор (интрин. ~45-73 ₽/акц, confidence L) теоретичен и не реализуем миноритарием; (2) внутригрупповой payout — перенос прибыли ГПБ в дивиденд решает периметр Газфонда, не рынок; (3) идиосинкратический хвост — сквиз-аут/оферта по цене ниже NAV может стать главным событием для бумаги независимо от гео-фона. Если ошибусь — скорее в сторону переоценки реализуемой ценности: соблазн прочитать сужение санкционного дисконта в S1/S2 как апсайд для держателя, тогда как запертый миноритарий его не получает. Честная рамка здесь — «риск владения бумагой» отдельно от «стоимости бизнеса», и первый для GAZT доминирует.
Оговорка по свежести: узкие генлицензии OFAC для ГПБ (ядерная, Сахалин-2) продлены до 18.12.2026, порядок оплаты газа — до 01.10.2026 и теперь допускает расчёты через другие банки (эрозия эксклюзивной франшизы ГПБ); полный SDN-статус банка при этом не изменился. Утверждение institutions.json «генлицензия истекла 18.06.2026» устарело — учтено в data_flags.
Продолжить в приложении: геополитика ГАЗ-Тек →Данные на 30 августа 2026 года. Страница пересобирается автоматически при обновлении данных.
Basis — аналитический слой, не брокер и не даёт сигналов «купить/продать». Числа на этой странице — из годовой отчётности на дату последнего обновления разбора; живые показатели (цена, мультипликаторы, апсайд к справедливой цене) считаются в приложении. Материал не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.