Электроэнергетика · MOEX: TGKBP
ТГК-2 — учебный «гео-невинный» эмитент: внутренняя регулируемая теплогенерация в пяти регионах РФ, 100% выручки в рублях, без экспорта, вне всех санкционных списков, контролёр — государство. Тринадцать из пятнадцати компонентов GRE стоят на «1» (минимальный гео-риск). Судьбу бумаги определяют не санкции и не война, а ставка (через короткий рефинансируемый долг), газово-тарифные «ножницы» и бинарный исход плана финоздоровления — всё это макро- и институциональные каналы, разобранные в macro.json и institutions.json. Наша дисциплина здесь (S10, C08) — честно не находить геополитику там, где правят ставка и тариф, не пропустив при этом единственный реальный гео-хвост.
89,2% македонской ТЭЦ TE-TO (ПГУ ~220 МВт, отопление столицы) — русско- контролируемый энергоактив в стране-члене НАТО/кандидате ЕС, отражённый в отчётности как актив для продажи (~13,5 млрд ₽ нетто-балансовой, оценка 2022) — при том, что вся капитализация ТГК-2 ~9,6 млрд ₽. Покупателя ищут с 2020 без результата: русский актив токсичен для сделки. Прежний сдерживатель против давления на актив — зависимость Скопье от российского газа для этой же ТЭЦ — эродирует (доля РФ-газа 99%→47%, азербайджанский с 2026, запрет ЕС на 2027). Это балансовый/разовый канал (NAV), не операционная выручка; но по магнитуде относительно equity — материален и недооценённо-неопределён (статус актива в свежих источниках закрыт → confidence по нему низкий).
Низкая — и это важный вывод, а не пропуск. ТГК-2 не пис-бета и не вор-бета. Гео-специфичная выпуклость сводится к опциону на Скопье: в мире (S1) актив становится продаваем западному покупателю ближе к балансовой (+0,5…1,5 млрд ₽, снятие overhang списания); в эскалации (S4) — риск designation/принудительной продажи/списания (−3…8 млрд ₽ гео-доля). Всё остальное, что двигает equity по оси война/мир, — это макро-ставка (мир → ниже ставка → осуществимее реструктуризация → выживание) и бинарный ИНСТ-исход, а не геополитика. Приписать это гео было бы двойным счётом с безрисковой ставкой (эталон K27 / C06 §3).
Результат 2025 (reported ЧП +3,58 млрд при операционном убытке −2,04 млрд и обнулённой EBITDA) раскладывается так: ~85% — внутреннее макро (ставка −1,4 млрд + газово-тарифные ножницы −3,5 млрд), ~12% — идиосинкразия (разовый доход ~+8,4 млрд от реструктуризации долга перевернул отчётную прибыль в плюс), ~3% — прямое гео (только турбинно-запчастевой сегмент издержек). Рубли сходятся. Прямой гео-вклад ≈ 0-3% — сверхатрибуция гео-рамке была бы здесь главной профессиональной ошибкой.
Проверено специально (частая ошибка первого батча). ИНСТ явно исключил санкционно-трансакционный контур из своих чисел (IRI S9=4: «не под санкциями, платёжный/логистический контур не затронут»). Его WACC +5,0 п.п. (управление/ право/безвластие миноритария), FCF −25% (приоритет кредиторов), мультипл −45% (бинарные исходы/ликвидность) — целиком из зоны Институтов. Пересечения с моей гео-зоной нет; перегенерация institutions.json не требуется, граница A02 §1 соблюдена обеими сторонами. Соответственно мои гео-каналы намеренно тонкие: канал A = 0 (гео-премию сверх рыночной ставки не начисляю), канал B = турбинный издержечный дрейф (≤0,5 п.п. маржи) + сценарный NAV-эффект Скопье, канал C = 0 (непрозрачность здесь не санкционная → дисконт-владелец не гео).
Практически отсутствует по гео-линии. Цена 0,0066 ₽ (P/B ~0,47) прайсит глубокий distress; справедливую вилку задаёт DCF блока Финансы (0,0039-0,0099 ₽), а не геополитика. Гео не выставляет собственную ценовую вилку для ТГК-2 — это корректный результат для гео-невинного имени, а не уклонение. Единственное, что рынок может недо-/переоценивать по гео-линии, — актив Скопье (off-balance, балансовая стоимость выше капитализации), но он слишком неопределён, чтобы называть это edge (Найтова неопределённость → триггер, не вероятность).
Закрытость данных по Скопье. Мы не знаем текущего правового статуса, доли и балансовой стоимости актива в 2026 — сизинг взят от отчёта 2022. Если актив уже списан/утрачен/продан — часть нашего E10-хвоста уже в цене; если держится по завышенной оценке — риск больше нашего. Поэтому E10 и гео-NAV-хвост даны с низким confidence, а балл E10 = 3,0 (не выше) с watch на →3,5/4 по триггеру designation. Второй по важности риск — не гео, а свежесть макро: заседание ЦБ 24.07 может сдвинуть траекторию ставки, от которой зависит выживание компании; это меняет macro.json, но не гео-выводы.
--- Черновик для передачи geo-redteam-critic (следующий вызов конвейера). Все числа — инструмент сравнимости при явных допущениях, не «справедливая цена» и не инвестрекомендация.
Продолжить в приложении: геополитика ТГК-2 →Данные на 30 августа 2026 года. Страница пересобирается автоматически при обновлении данных.
Basis — аналитический слой, не брокер и не даёт сигналов «купить/продать». Числа на этой странице — из годовой отчётности на дату последнего обновления разбора; живые показатели (цена, мультипликаторы, апсайд к справедливой цене) считаются в приложении. Материал не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.