Нефть и газ · MOEX: JNOS
Гео-риск ЯНОС высокий, но нетипичный для нефтянки: главная угроза — не санкции и не курс, а физические удары БПЛА по самому заводу. После серии атак (8 и 19 мая, 28 июня, 6 июля 2026) завод, по вторичным данным, снизил загрузку примерно до четверти номинала [ОЦЕНКА, не факт: первичного раскрытия СПбМТСБ/эмитента нет], а с 13 июля прекратил продажи нефтепродуктов на бирже (это про топливо на СПбМТСБ, а не про торги акцией). Толлинговая (давальческая) модель — завод получает рублёвый тариф за переработку чужой нефти, не покупает сырьё и не продаёт продукт — приглушает привычные для НПЗ каналы (Urals-дисконт, крек-спред, курс, демпфер до него не доходят: их маржу забирают акционеры-сбытовики). Но эта же модель лишает ЯНОС рублёвого war-хеджа, которым защищены экспортёры: у завода нет валютной выручки, и слабый рубль эскалации ему ничего не компенсирует. Итого доминирующий гео-канал — прямой физический (загрузка), а не санкционный.
Два вторичных, но структурных слоя: оба акционера под SDN (Газпром нефть 01.2025, Роснефть 10.2025) → правило 50% OFAC делает бумагу токсичной для нерезидента; и сам ЯНОС теперь напрямую в санкционном списке ЕС — «Ярославнефтеоргсинтез» назван в 20-м пакете (23.04.2026) среди 12 НПЗ [ФАКТ]. Оба слоя бьют больше по мультипликатору (заблокированный спрос нерезидентов) и по доступу к оборудованию/катализаторам (E5/E6), чем по операциям внутреннего толлинга.
Соблазн списать всё на войну здесь силён — и он ошибочен, но и прежняя раскладка (65/30/5) была арифметически несостоятельна. Пересобрал строго год-к-году (financials.json): чистая прибыль 7,99→6,26 млрд (−1,74) — при том, что операционная прибыль ВЫРОСЛА (13,94→17,35, +3,40) и доналоговая тоже (+0,99). То есть обвал пришёл целиком из-под операционной строки: финрасходы на росте ставки к 21% (−2,41 млрд, макро) плюс скачок налога (−2,73 млрд: ~0,69 нормального + ~2,05 аномального one-off), лишь частично компенсированные операционным ростом. Остаток моста — ноль. Прямой гео-вклад ≈ 0% (в 2024 выручка и объём РОСЛИ — физического удара по загрузке в отчётных числах нет). Ставочный канал — опосредованный макро, живёт в безрисковой ставке (macro.json), в гео-дисконт не входит (грех М.Видео/K27). Прямой физический удар по выручке — это история 2025–2026, которой ещё нет в отчётных числах.
И тот же скепсис — к текущему гео-каналу: просадка загрузки до ~1/4 прогнана через тест альтернативных объяснений. Часть недогруза — не пробоина, а экономическое решение: с февраля 2026 демпфер развернулся (НПЗ платят в бюджет ~16,9 млрд/квартал), внутренний спрос слаб (ВВП −0,2%), плюс рутинные ремонты. Внутреннее противоречие в источниках: Forbes по атаке 06.07 пишет «критического ущерба избежали», а вторичная цифра даёт −75% от номинала при секторных −25% — устойчивая загрузка, вероятно, где-то между этими полюсами. Вывод: физика — доминирующий, но не единственный и не на 100% чистый драйвер; это снижает мою уверенность в −75% как в гео-сигнале и умеряет остроту S3/S4.
«Повреждённая пис-бета на операционной стороне». Мир (S1/S2): удары прекращаются → загрузка нормализуется с ~1/4 к ~15 млн т — крупнейший рычаг (частично за 2–3 квартала, полнее за 4+, потому что ремонт ключевых узлов упирается в санкционный дефицит оборудования, E5), плюс модерное снятие навеса → грубо +15…+25% чисто-гео. ⚠ Важная поправка red-team: из этой гео-дельты я исключил ставочно-дисконтную переоценку (снижение ставки ЦБ к 2027) — это базовый макро, он случается и в S3, живёт в Rf, и приписывать его «миру» было бы двойным счётом. Так же исключил снятие листинга ЕС — оно требует единогласия 27 стран и вне горизонта S1. Эскалация (S4): устойчивые/тяжёлые удары или попадание в АВТ/коксование → коллапс объёма, длительные простои, дорогой ремонт без рублёвого компенсатора → грубо −40…−55% чисто-гео, жирный Knightian-хвост. Оговорка: пис-апсайд миноритария ограничен — 0 дивидендов по ао и запирание стоимости толлингом мир не чинит.
Здесь red-team нашёл блокер, и он был справедлив. Прежний вывод «рынок не доотражает повреждение» строился на цене 33,81 ₽, датированной 13.06.2026 — ДО атак 28.06/06.07 — цена физически не могла отражать ещё не случившиеся события. Живая котировка из таблицы quotes платформы (22.07.2026, дата отчёта) сняла неопределённость: 33,96 ₽ — диапазон последних дней (17-22.07) 32,98–35,70 ₽, то есть практически не изменилась от до-ущербной цены. Рынок располагал возможностью отреагировать на оценочное (по вторичным источникам) падение загрузки до ~1/4 номинала и остановку продаж нефтепродуктов на СПбМТСБ — и не отреагировал: цена не сдвинулась вниз. Условное прочтение из первой версии подтвердилось — рынок НЕДООТРАЖАЕТ повреждение относительно гео-взвешенного центра ~24–27 ₽ (33,96 ₽ выше и этого центра, и governance-пола Финансов ~14–15 ₽). Вероятная причина — не столько гео-слепота рынка, сколько структурная неликвидность: тонкий free float 5,82% означает, что у бумаги может просто не быть активного продавца/маркетмейкера, реагирующего на новости в реальном времени — честно отмечено как отдельный механизм, не как «рынок неправильно понимает геополитику».
Коридор ~14–46 ₽ (confidence L), концы выведены из сценариев: верх 46 ₽ = S1 (нормализованная загрузка, оптимистичный якорь Финансов), низ 14 ₽ = S4 + governance-пол. Взвеш. центр по вероятностям барометра ~25–27 ₽, и он устойчив к сдвигу P(S3) на ±10 п.п. (±1–2 ₽) — потому что значение S3 (~24) близко к общему центру. Значит, ширину коридора задаёт не сценарный микс, а две плохо считаемые величины: (1) частота/тяжесть будущих ударов (Knightian — 2026 дан сценариями, не вероятностной вилкой); (2) нераскрытый чистый долг ~50 млрд (диапазон 30–70) — это не гео, но именно он доминирует над оценкой (±20 млрд смещает цену на ±15–40 ₽, шире всего гео-эффекта). Гео-каналы эту дыру не закрывают.
Сквиз-аут по невыгодной цене при ~94% консолидации (указ июня 2026 об отмене оферты, прецеденты ЮГК/СМЗ) — высокий; отсутствие денежного возврата (0 по ао) — структурно высокий; токсичность бумаги для нерезидента по правилу 50% — высокий для нерезидента, н/п для внутреннего держателя. Собственнические риски (сквиз-аут, запирание стоимости) — зона ИНСТ, импортирую, свой дисконт по ним не наращиваю.
Продолжить в приложении: геополитика Славнефть-ЯНОС (Ярославский НПЗ) →Данные на 30 августа 2026 года. Страница пересобирается автоматически при обновлении данных.
Basis — аналитический слой, не брокер и не даёт сигналов «купить/продать». Числа на этой странице — из годовой отчётности на дату последнего обновления разбора; живые показатели (цена, мультипликаторы, апсайд к справедливой цене) считаются в приложении. Материал не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.