Машиностроение и промышленность · MOEX: ZVEZ
Ключевая ставка ЦБ — 14,25% (снижена 19 июня 2026, цикл смягчения с пика 21%), инфляция около 5% и идёт к цели, рубль крепкий (~77–78 за доллар). Для «Звезды» из всего этого важно ровно одно: ставка. Это не циклическая история спроса и не экспортная история курса — это долговая история. Завод почти на 100% работает на внутренний гособоронзаказ, поэтому от слабого ВВП и от курса он почти не зависит; зато его прибыль намертво привязана к стоимости обслуживания долга ~4 млрд руб. Общий знак — смешанный с уклоном в долговой риск.
Парадокс «Звезды»: операционно завод почти вышел в ноль (операционная прибыль 2025 ~201 млн, EBITDA ~401 млн), но по итогу — чистый убыток −258 млн. Съели его проценты по долгу ~458 млн — они больше всей операционной прибыли. Это и есть главный канал: при чистом долге ~3,8 млрд и EBITDA ~0,4 млрд долговая нагрузка ~9,5x, и высокая ставка превращает операционный около-ноль в убыток.
Важная оговорка: долг обслуживается по эффективной ставке ~11–12% — заметно ниже ключевой. Похоже, часть фондирования связанная/субсидируемая (группа «Синара», промышленные льготы). Поэтому чувствительность к ставке смягчена: переоценивается не весь долг, а короткая рефинансируемая часть (~1–1,5 млрд). По нашей оценке, высокая ставка 2025 года добавила к убытку около −120 млн; но даже при нейтральной ставке (~10%) завод остался бы убыточным (~−140 млн) — проблема в размере долга, а не только в его цене. Вывод в прибыль требует не просто снижения ставки, а разгрузки долга.
1. Ставка → проценты по долгу (доминирует). Ставка снижается, но всё ещё высока; проценты съедают операционную прибыль. Каждые −100 б.п. ставки — это ориентировочно +8…+20 млн руб. к прибыли (центр +12). От средней ставки 2025 года (~20%) к текущим 14,25% — это уже заметный попутный ветер, который сужает убыток. Знак сегодня негативный (уровень высок), но направление — главный положительный катализатор.
2. Инфляция издержек — сталь и комплектующие. Материалы ~70% себестоимости, а металлопрокат в РФ дорожает (~10% за месяц в июне, прогноз +20–30% на 2026). Ценообразование ГОЗ — затратное (cost-plus), поэтому рост цен в итоге перекладывается в цену контракта, но с лагом 1–3 квартала. Разрыв между удорожанием входящих и индексацией цены давит на маржу: ориентировочно −8 млн EBITDA на каждый 1 п.п. такого разрыва (итого риск ~−15…−30 млн в 2026). В 2025 было наоборот — COGS неожиданно упал, валовая маржа скакнула до 33%, но это разовая аномалия, не тренд.
3. Госзаказ как защита выручки (но потолок маржи). Загрузка >99% обеспечена ГОЗ, портфель законтрактован до 2027, выручка — плато ~3,6 млрд. Это защищает от слабого цикла: эффект ВВП на выручку близок к нулю. Обратная сторона — нормирование рентабельности ГОЗ («20+1») жёстко ограничивает маржу, реальный рост около нуля, а объёмы после 2027 публично не подтверждены.
Продолжить в приложении: макроэкономика ЗВЕЗДА →Basis — независимый аналитический слой, не брокер и не даёт сигналов «купить/продать». Числа на этой странице — из годовой отчётности на дату последнего обновления разбора; живые показатели (цена, мультипликаторы, апсайд к справедливой цене) считаются в приложении. Материал не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.